“450億美元估值對于美國的蘋果不貴，對于歐洲的愛立信就貴，你說中國的小米貴不貴？”12月22日，小米新一輪融資終于敲定，主要投資人之一反問財新記者。

450億美元創(chuàng)下了中國企業(yè)私募股權(quán)融資估值之最，對一個成立四年、融資五輪的公司，小米的擴(kuò)張被評論為“宇宙速度”。

從各輪融資來看，資本市場對小米和雷軍可謂另眼相看。2010年底，小米首輪4100萬美元的融資，估值2.5億美元。2011年底，小米第二輪融資9000萬美元，估值10億美元。半年后，小米再啟融資2.16億美元，估值已達(dá)40億美元。而上一輪融資是2013年8月，估值終破百億大關(guān)，雷軍在微博上宣布成績，難掩興奮。

一年后，小米估值再翻4.5倍，小米和雷軍卻異常沉默，財新記者從資本市場獲得的各類信息，官方口徑一律是“不予置評”。而接近雷軍的小米內(nèi)部人士則稱：“雷總不想過早把估值抬太高，還是謹(jǐn)慎些好?！睆娜谫Y額也看出雷軍的權(quán)衡：“10億美元融資相比估值，拿出來的股份很少啊。后邊慢慢來吧?！?br style="max-width: 100%; word-wrap: break-word; box-sizing: border-box !important;">
全明星（All-Star Investment）、GIC、云峰、厚樸……這些名稱或熟悉或陌生的基金瓜分了小米第五輪10億美元融資，他們看重小米或者雷軍什么？經(jīng)過BAT（百度、阿里巴巴和騰訊的簡稱）等中國互聯(lián)網(wǎng)巨頭的“洗禮”，“贏家通吃”已成為投資的基本邏輯。從智能硬件領(lǐng)域切入的互聯(lián)網(wǎng)公司中，小米的高速擴(kuò)張彰顯了它的贏家特質(zhì)。而創(chuàng)始人雷軍的天使投資人資歷，對資本市場游戲規(guī)則的熟悉也加大了投資人對雷軍的信任，甚至跟著雷軍一起投資布局硬件生態(tài)鏈。但最重要的是，他們都不想錯過加入下一個BAT的機(jī)會，哪怕只是可能。

雖然雷軍向記者強(qiáng)調(diào)五年不會IPO，但語氣隨即一轉(zhuǎn)：“當(dāng)然也可能三年就上了，這個我不保證?！边@次進(jìn)入小米的投資方都慣于投晚期，他們顯然不愿意等太久，一名投資人說：“我等雷軍五年。”另一名接近交易的人士稱：“雷軍也是投資人出身，投資人相信他會選擇好的時機(jī)IPO，是不是等五年這個誰也說不定，關(guān)鍵是不要錯失好機(jī)會。”

季衛(wèi)東領(lǐng)銜新晉投資人

小米本輪融資從8月開始暗潮涌動，400億美元估值初現(xiàn)小米即表示“不予置評”。直到12月22日，趕在外資投資人圣誕假期前，交易終于全部完成。四個月時間小米估值再上臺階，達(dá)到450億美元。但小米仍未對外公布。從財新記者獲得的信息看，各投資方也并未充分溝通。

財新記者最終確認(rèn)的投資人名單出現(xiàn)了來自私募股權(quán)投資圈子的新面孔。領(lǐng)投小米的全明星投資基金今年4月才組建，主體業(yè)務(wù)團(tuán)隊成員全部來自摩根士丹利?；鹫贫嫒思拘l(wèi)東曾是摩根士丹利明星分析師和董事總經(jīng)理，在投行工作十多年，參與十多家國內(nèi)外互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的IPO，本人也因?yàn)樾愿裰t和以及業(yè)內(nèi)多年經(jīng)驗(yàn)，和很多高科技企業(yè)如阿里巴巴等保持良好關(guān)系。季衛(wèi)東之外，曾任摩根士丹利私人銀行亞洲主管的傅明俠也是團(tuán)隊核心。

對于這樣的私募圈新面孔，很多老牌VC頗多猜測。國內(nèi)某知名VC投資人稱，全明星基金的資本主要是“山西的煤老板”和“房地產(chǎn)商”的熱錢。上述了解全明星基金的人士則表示，新團(tuán)隊的資金主要來自國內(nèi)外知名企業(yè)和企業(yè)家，團(tuán)隊專注于投資晚期私募和公開市場，并主要投資互聯(lián)網(wǎng)和消費(fèi)行業(yè)的領(lǐng)袖企業(yè)，“他們是主動增值型基金，與純財務(wù)投資的資本有區(qū)分，通過吸引企業(yè)家做投資人，為其投資的企業(yè)帶來海外拓展、戰(zhàn)略和技術(shù)合作等資源”。

全明星領(lǐng)投小米可謂閃亮登場，在共計10億美元的融資中，全明星投資基金為最大的投資人。而前述接近該基金的人士透露，除了小米，在私募領(lǐng)域，全明星已經(jīng)投資美麗說和滴滴打車等企業(yè)，公開市場也持有阿里巴巴股票，“如果不是因?yàn)檫@次小米融資太受關(guān)注又很多謠言，你們恐怕不會看到季衛(wèi)東的名字出現(xiàn)在媒體上”。

全明星之外，云峰基金出資2.5億美元、GIC投資1.5億美元、厚樸投資1億美元。GIC為新加坡主權(quán)投資基金，曾一度被認(rèn)為是本輪領(lǐng)投資本。但GIC內(nèi)部人士告訴財新記者，GIC對中國的項目更傾向于資本投入，不會追求領(lǐng)投。

云峰基金出資僅次于全明星。云峰由阿里巴巴董事會主席馬云和聚眾傳媒創(chuàng)始人虞峰牽頭，包括史玉柱在內(nèi)的多個企業(yè)家參與，其投資動作一直備受關(guān)注。它的投資行動也很容易與阿里巴巴聯(lián)系起來。但對于這次投資，接近交易人士告訴財新記者，馬云并未參與決策。

而方風(fēng)雷掌舵的厚樸投資的資金來自新加坡淡馬錫、高盛和殼牌退休金等大型機(jī)構(gòu)。厚樸投資進(jìn)入高科技、互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域時間比較短，方風(fēng)雷此前接受財新記者采訪時曾說在這一領(lǐng)域的投資主要采取投后期和跟投的策略。這次投資小米是厚樸近期的最大動作。

接近交易人士曾告訴財新記者，厚樸、云峰和GIC等投資人在小米投資中溝通更為緊密，但和負(fù)責(zé)盡職調(diào)查的季衛(wèi)東團(tuán)隊并沒有過多接觸：“小米的數(shù)據(jù)很難看到，說實(shí)話從上往下看規(guī)模和發(fā)展速度，看商業(yè)模式和現(xiàn)金流，投資人很樂觀；從下往上看，看凈利潤的數(shù)據(jù)又把樂觀拉回一點(diǎn)。”

1億用戶的價值

“雷軍說三年不盈利，未來盈利是Costco的會員費(fèi)模式。”接近本次交易的人士告訴財新記者。實(shí)際上，和其他互聯(lián)網(wǎng)公司早期面臨的問題一樣，雷軍需要向市場講自己的盈利故事。聽了太多創(chuàng)業(yè)故事、看了無數(shù)案例的雷軍，近期開始用傳統(tǒng)商業(yè)案例解釋起了小米。

12月17日，雷軍生日第二天，他針對十來家媒體做了一個小型溝通會，正式對外介紹了“小米模式”的各個原型：產(chǎn)品學(xué)習(xí)同仁堂的質(zhì)量保證，服務(wù)學(xué)海底撈的超預(yù)期，成本和效益學(xué)沃爾瑪，而Costco模式則是小米變現(xiàn)的未來路徑。此前，他也曾在多次內(nèi)部交流中提到這些公司。

雷軍稱沃爾瑪通過在城鄉(xiāng)接合部使用舊廠房簡單裝修，將美國平均零售業(yè)成本從45%砍到22.5%。海底撈則通過超預(yù)期的口碑建立品牌，做市場推廣。

從這兩家公司身上，雷軍學(xué)習(xí)了兩種做法，渠道上摒棄線下所有經(jīng)銷商環(huán)節(jié)，壓低成本，此外依靠價格優(yōu)勢和口碑營銷建立品牌。成本控制帶來了小米的低成本低毛利模式：“目前小米毛利率達(dá)到百分之十幾，但成本從前年的4.1%上升到去年的4.3%，未來要控制在5%之內(nèi)。”前述市場人士告訴財新記者。

如此低的毛利如何來保證收益，Costco模式給了雷軍啟發(fā)。雷軍描述他第一次被Costco震撼的經(jīng)歷：他和同事到美國出差，大家都從Costco買某著名品牌的行李箱裝東西，箱子的價格只有國內(nèi)的十分之一：“一開始我們都是借會員卡買，但后來我們都出錢辦了會員卡?！?br style="max-width: 100%; word-wrap: break-word; box-sizing: border-box !important;">
回來后，雷軍仔細(xì)研究Costco的模式，第一條是選品時講究品質(zhì)：“每種商品只挑選幾個高品質(zhì)的?！痹谖譅柆?shù)兔幕A(chǔ)上，Costco將毛利率再次砍半，控制在1%-14%，平均毛利率在7%，“他們毛利率超過14%需要CEO批準(zhǔn)，但CEO從來沒有批準(zhǔn)過”。

Costco之所以成為全美最大的會員制連鎖零售商，一頭抓住具有吸引力的商品，另一頭則是不斷增加且高黏性的會員帶來的會員年費(fèi)。

小米要學(xué)Costco，有吸引力的商品當(dāng)然不止手機(jī)這個硬件。前述接近全明星的市場人士稱：“軟件和生態(tài)才是盈利關(guān)鍵，當(dāng)然這個剛剛開始，但已經(jīng)有了用戶基礎(chǔ)。”小米目前累計的用戶已經(jīng)達(dá)到1億，基于安卓系統(tǒng)搭建的MIUI在2014年游戲分發(fā)領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了1.73億元收入，擠入游戲運(yùn)營分發(fā)平臺前五名。

對于如何收取會員費(fèi)，雷軍和投資人沒有具體展開，惟一可確定的是會員費(fèi)非強(qiáng)制，而是隱性的：“如果你用一個主題用得爽，是不是會愿意給一點(diǎn)點(diǎn)錢？這個錢對喜歡產(chǎn)品的用戶來說非常便宜?！毙∶變?nèi)部人士更愿將Costco的會員費(fèi)以打賞來形容和解釋。

既然是打賞會員費(fèi)，什么樣的內(nèi)容才能吸引住會員，多少會員才能形成生態(tài)盈利的基礎(chǔ)？“季衛(wèi)東看過上千家互聯(lián)網(wǎng)公司，根據(jù)他的經(jīng)驗(yàn)，1億活躍用戶是互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)的門檻，而小米很快會有1億以上用戶。”前述了解全明星基金的人士稱。在他看來，小米模式和阿里巴巴、騰訊等變現(xiàn)都是基于大量高粘性的用戶，只是滿足用戶需求的方式路線不同。

給投資人信心的主要是小米手機(jī)全球出貨量的飆升。據(jù)IDC公布的2014年三季度全球智能手機(jī)出貨量，小米今年三季度出貨1760萬臺，同比增長211%，市場占有率2.1%，超過國內(nèi)聯(lián)想，次于三星和蘋果占據(jù)第三位。其中，三星市場占有率32.5%，蘋果12.9%。

“小米目前的估值是蘋果的十六分之一，但市場份額已經(jīng)第三?！鼻笆鼋咏灰椎娜耸肯蜇斝掠浾邚?qiáng)調(diào)。

現(xiàn)在小米是用1個億的用戶基數(shù)來乘以利潤率，未來可能是3個億、5個億用戶來乘以利潤率。“未來五年一個手機(jī)可以賺到10美元，60元人民幣看著不多，如果加上周邊配件，整個利潤實(shí)際是很可觀的?！蓖顿Y人稱。

生態(tài)核心是手機(jī)還是路由器？

Costco的零售業(yè)態(tài)當(dāng)然不足以解釋小米故事。前述小米投資人將其模式總結(jié)為目前火熱的工業(yè)4.0概念，即在充分市場化、國際化和物流保證的情況下，硬件、軟件和互聯(lián)網(wǎng)水平加垂直整合。

“硬件+軟件+互聯(lián)網(wǎng)的思路其實(shí)是蘋果思路，但小米的優(yōu)勢在于，在學(xué)習(xí)借鑒的過程中充分整合。而且，最重要的是小米有一個龐大的母國市場?！痹谒磥?，包括諾基亞在內(nèi)的硬件巨頭之所以在轉(zhuǎn)型過程中失敗，和本國市場基數(shù)小有直接關(guān)系，“無論是中國市場，還是小米目前進(jìn)入的印度市場，看中的印度尼西亞和巴基斯坦市場，都有人口優(yōu)勢”。

市場上類似360和酷派合作這樣軟硬互補(bǔ)的案例，有可能未來復(fù)制小米模式。但在投資人看來，小米有先發(fā)優(yōu)勢，且成本控制能力優(yōu)秀：“小米把成本控制在5%以內(nèi)，他用了兩個方式，一方面渠道和品牌的費(fèi)用非常低，幾乎為零；另一方面，通過給員工高股權(quán)，而不是高工資，進(jìn)一步壓縮了人力成本。”

不過，用員工持股來降低人力成本，將使小米持續(xù)面對來自員工的變現(xiàn)壓力。小米內(nèi)部人士告訴財新記者，小米對員工股一直采取回購政策，不允許員工股流通，也意味著員工手持的股權(quán)短期內(nèi)缺乏交易變現(xiàn)可能。但由于公司IPO還要等待，公司目前已透露要解禁員工股交易的跡象。

目前承載小米軟件和生態(tài)基礎(chǔ)的硬件仍然是手機(jī)。除了小米手機(jī)，更低價的紅米銷售到10月已經(jīng)破千萬臺。然而，小米的另外兩塊硬件領(lǐng)域：小米電視+盒子，還有雷軍重點(diǎn)布局的路由器，都未能形成氣候。

電視+盒子是家庭端的入口，而路由器則是未來整個智能家居的集中控制存儲平臺。在這個領(lǐng)域，小米不具備手機(jī)領(lǐng)域的先發(fā)優(yōu)勢。樂視電視早于小米布局，在內(nèi)容供應(yīng)上又有視頻網(wǎng)站和樂視影業(yè)撐腰。

今年10月，雷軍從新浪挖來總編輯陳彤負(fù)責(zé)內(nèi)容，大手筆給出10億美元資金布局內(nèi)容，一次性投資愛奇藝和優(yōu)酷土豆兩大視頻網(wǎng)站。其中給愛奇藝投資了18億人民幣，成為其第二大股東。小米和陳彤也并不想卷入視頻網(wǎng)站之間的燒錢戰(zhàn)爭，于是，幾乎同時，小米通過二級市場投資了優(yōu)酷土豆。

和其他巨頭投資視頻網(wǎng)站看重其流量端口不同，雷軍和陳彤看上的是視頻網(wǎng)站的內(nèi)容。值得注意的是，視頻網(wǎng)站亦有自己的移動端和家庭端戰(zhàn)略，陳彤未來將進(jìn)一步面臨如何讓合作落地、確定分成等具體任務(wù)。留給小米追趕樂視的時間窗口并不長。

雷軍在12月17日的媒體會上，專門強(qiáng)調(diào)了路由器在生態(tài)底層布局上的作用，即家庭智能終端的中心控制和存儲設(shè)備。“智能攝像頭檢測到的家庭內(nèi)部情況正是通過路由器儲存并傳輸?shù)侥闶謾C(jī)上的。”雷軍說。

然而，智能終端僅有鏈接中心，沒有終端顯然無法發(fā)揮作用，小米硬件生態(tài)的另一層還有待開發(fā)。小米還需要講出更大的故事才能吸引投資者。所以，接下來雷軍選擇投資給品牌、渠道，甚至帶著新投資人投資各類智能硬件商。

資本向小米生態(tài)鏈傳導(dǎo)

小米的智能硬件生態(tài)鏈團(tuán)隊組建于2013年底。但在此之前，雷軍已經(jīng)談下了出品小米手環(huán)的華米科技公司。

華米科技CEO黃汪告訴財新記者，當(dāng)時正在看各類手環(huán)的雷軍從朋友那里拿到了華米生產(chǎn)的智能手表，“他戴了一天就要見我們”。

當(dāng)時，黃汪并沒期待雷軍投資，“見見總沒有壞處，如果手表能夠在小米商城賣也不錯啊”。黃汪和雷軍第一次在小米的辦公室見面，雷軍將小米的整個智能硬件生態(tài)和盤托出，也向黃汪發(fā)出了“一起玩兒”的邀請。

雷軍要的是手環(huán)。關(guān)于這段故事，黃汪讓財新記者去看他寫的文章：“2014年1月，華米科技悄悄成立，核心團(tuán)隊停掉了2015年所有的平板電腦新品及智能手表新品的研發(fā)……這一決策，導(dǎo)致高達(dá)數(shù)百萬元的多套新模具全部作廢，雪藏了‘智器’品牌。那一刻，我用盡自己的所有信譽(yù)和權(quán)威，hold（穩(wěn)）住整個公司上百號人，讓兄弟們無條件服從，走上一條無法回頭、絕地逢生的道路。我們停掉所有，放棄所有，是為了更專注、更聚焦、更極致。整個2014年，我們只做了一款產(chǎn)品，那就是小米手環(huán)?！?br style="max-width: 100%; word-wrap: break-word; box-sizing: border-box !important;">
雷軍到底給黃汪帶來了什么？讓他拖著百號員工，10年信譽(yù)一起轉(zhuǎn)型？當(dāng)然不止渠道，華米生產(chǎn)的手環(huán)在渠道和品牌塑造上都復(fù)制了小米手機(jī)之路，甚至黃汪講故事的方式也和雷軍開發(fā)布會時越來越相似。

因?yàn)槔总娡顿Y，華米的第二輪估值從1億美元躍升至3億美元，投資人包括高榕資本的岳斌和晨興資本的劉欣，這兩位都曾是小米早期的投資人。岳斌投資小米時尚在IDG供職，創(chuàng)立高榕資本后也重點(diǎn)看智能穿戴設(shè)備領(lǐng)域?！霸辣蟀?0%的身家都給了小米手環(huán)，給了華米。”接近岳斌的人士告訴財新記者。

黃汪稱這一輪融資，雷軍并未從中牽線，但因?yàn)橥顿Y人對小米生態(tài)熟悉，因此也看上了做生態(tài)鏈的華米。此外，因?yàn)樾∶准映?，黃汪也從一眾手環(huán)商中脫穎而出：“只看賽道、不看公司的紅杉和我們只談了15分鐘就決定投資，據(jù)我所知，他們還沒有投資過同類企業(yè)。”

小米手環(huán)的黃汪也發(fā)掘出手環(huán)生態(tài)鏈的核心價值“ID綁定”，一旦手環(huán)能夠和人的身份ID打通，成為手機(jī)一樣具有身份識別能力的硬件，未來在支付等多個領(lǐng)域都能發(fā)掘出新的盈利點(diǎn)和合作者。

華米的故事剛剛開篇。幾乎與投華米同時，2013年底，小米的智能硬件生態(tài)鏈團(tuán)隊成立，雷軍將具體業(yè)務(wù)交給了合伙人劉德。一年時間，劉德帶隊投資了25家廠商，包括做移動電源的紫米、做空氣凈化器的智米、做活塞耳機(jī)的加一、做智能血壓儀的九安——這些企業(yè)們都宣稱要做自己圈子的小米。

到今年12月，小米12.66億元投資美的，交易僅用兩周就敲定。雷軍形容這次和美的集團(tuán)董事長方洪波談下的合作是智能生態(tài)鏈布局的里程碑，并且稱未來還希望簽下更多家電巨頭：“我們是開放的生態(tài)，越多人合作越好?！彼踔粮嬖V記者，自己也不排斥罵他和美的是小偷的格力董事長董明珠合作。

“未來，小米將路由器這個家庭中心、手機(jī)這個隨身中心和各類硬件連接起來。”雷軍豪言，投資智能硬件，是要復(fù)制100家小米。和小米手機(jī)不賺錢一樣，雷軍也不關(guān)心自己投資的硬件廠商是不是能賺錢：“作為投資人，被投公司賺不賺錢我真的不可能管得了，關(guān)鍵是它對小米生態(tài)的貢獻(xiàn)和豐富。”